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大规模投资收购时代之后私募基金新竞争途径

2018-12-03 16:33:31

大规模投资收购时代之后私募基金新竞争途径

大规模投资收购时代之后私募基金新竞争途径

贷款

投资

收购

能代表私募公司近期的大好形势的就是大型收购活动,这些收购活动的规模如此巨大——私募公司发起人共同组建了财团或称“俱乐部”来达成动辄上千亿美元的收购交易。 现在信贷之源渐趋干涸,使得大型私募投资的未来前景充满了不确定因素。如今,投资公司正将目光投向中级市场和外国交易中的竞争机会,他们同战略型买家及公司在新型的交易中进行合作。并不让人意外的是,经济低迷亦为不良资产投资的复苏扫清了道路,因为出借人和投资者都开始朝着新的定价现实而做出调整。 杰克达利(Jack Daly)是高盛公司的董事总经理,致力于美国工业板块的大型资本融资收购活动,他认为2007年是“两个市场的故事”。在上半年,私募公司发起人可以轻易获得贷款,依靠这些贷款,他们可以达成价值上千亿美元的收购交易,这在从前是难以想象的。到了下半年,信贷市场已经紧缩,行业面临着3,500亿美元的 “悬置债务”。出借人无法提供巨额资金,而且还要为他们已经担保的贷款签订延展合约。达利表示,“下一次100亿美元的收购交易似乎要等到数年以后了。” 达利参加了2008年沃顿私募研讨会关于大型投资收购的小组讨论,他在会上指出,保持不变的是卖方对其业务价值的高期望值。但是,面对现时市场的动荡与混乱,这些期望值已经开始回落。他补充道,收购业务是有周期性的,并指出其它的盛衰周期,比如20世纪80年代末、20世纪90年代末、还有从 2002年至2007年底。公开市场经历了相同的盛衰沉浮,他说道。 近的繁荣景象也以寻常方式接近尾声。“事情是,人们对部分资产的估值已经无法控制,”他说道。外加次贷危机引起的灾难,意味着行业不再有能力消化诸如黑石集团(Blackstone Group)于2006年创下破记录的360亿美元大型收购交易。黑石财团是总部位于芝加哥的商用房地产投资信托公司。 达利指出,近期商业周期的主要不同之处在于融资金额。自2006年1月以来,这一行业融资约为7,500亿美元,如果将这些资金加以利用,足够为在标准普尔500指数中占有重大比例(15%-25%)的收购交易提供资金。投资收购公司依然相对繁荣。达利认为,“资金依旧充沛得惊人,”他还表示,即便很难从出借人那里获得债务融资,公司仍将找到新的交易途径。“还是有无数的机会。使资金产生作用的方式还有很多。” 回归基本面 佩里。高尔金(Perry Golkin)是美国私募公司KKR(Kohlberg Kravis Roberts)的合伙人及公司的金融服务业小组成员,佩里认为市场仍不足以支持大型私募交易。他表示,私募公司发起人应聚焦于规模较小的交易。普华永道的研究显示,2007年下半年,大型收购交易的数量大幅减少,但是中级市场的交易价值达到10亿美元,总计3,550亿美元,或占美国交易总额的23%. 高尔金指出,贷方正在要求修改合约,这表示在经历了以轻松借贷条款为标志的繁荣阶段后,他们正在回归较为正常的条件。修订后的合约并未出现“根本性的变化”,但确实对私募公司的灵活性有所限制,他补充道,“我们曾经风光一时,但现实是,我们现在在谈判中不再享有早几年的那种灵活性了。” 高尔金表示,上涨的资本成本将使资产价值缩水,由于证券化债务基金的作用变小,这也会对私募公司发起人产生影响。“所有这些因素,都将使买家或发起人难以按一种令他们满意的方式来组织交易。他们变得会有些紧张。”行业将重新回到在三四年前基本面盛行的局面,他补充道,“我们不会回到石器时代。” 如今,的限制因素在于,卖方的期望值未能赶上新的定价现实。高尔金指出,随着交易在日益变化的金融环境中的崩溃,有一个问题正在呈现——究竟什么参数能够代表业务中的一项实质性变化,而这项变化会导致交易难以进行?比如,收益减少10%能算是实质性变化吗?美国特拉华州的法院体系正在对此类问题进行研究,他说道。 其它就是围绕反向毁约金的价值的问题,指的是买家在合同结束前退出。私募公司发起人需要对交易结构进行研究,然后决定毁约金是否涵括终止交易的费用。“我并不认为当[毁约金]发生时,人们会曾经预计到金融市场将会消失,”他说道。 银湖投资公司(Silver Lake Partners)是以技术产业为主的投资收购公司,公司董事总经理格莱格。蒙德里(Greg Mondre)指出,经济低迷将使2008年成为投资业较为艰难的一年。管理新近收购的公司经理需要特别关注基本面的运营,因为这些公司的“贷杠”比过去更多。他补充道,对于这个周期内的私募公司发起人而言,优势之一在于,多数大型资本投资收购公司已经建立起实质性的运营团队,这些由内部专家组成的团队将帮助公司渡过经济低迷时期。“我们在实际处理成本、运营结构重组及推动价值等方面的能力,是经济萎靡时期对于公司运营的巨大的附加价值。” 蒙德里指出,私募公司发起人还比过去的低迷时期拥有更好的公司。在近的私募公司扩张时期,发起人可以收购比以前更多的大型、稳定、具有市场地位的公司。这是些能经受住经济疲软考验的公司。“在经济低迷时期,只有的公司才能以的市场占有率和更出色的利润脱颖而出,”他说道,“实力不强的竞争对手只能望尘莫及。” 新模式和新市场 从投资方面来看,经济疲软造就购买机会,蒙德里说道。“纵观历史,的收购投资活动出自经济衰退时期。”他指出,在过去五年里,资本已经成为一种商品;如今,由于多数资本来源已经枯竭,私募基金将担当新的角色。之前,私募公司从有限的合伙人那里筹措资金以收购公司。在未来,对于那些饱受财务问题折磨、但却不想接受收购的公司而言,这类资金将可能成为一种融资来源。“我们可以组织少数股东投资,进行收购融资及其他类型的结构化交易,此类交易并不是我们在过去几年里看到的那种传统的‘私有化’交易,”蒙德里说道。 他补充道,对于财团或俱乐部而言,结构在小型交易中仍具价值,因为私募发起人可以从各自的优势中获益并发展。“我们因谦虚而受益。我们并不认为自己的公司无所不知,”他说道,“让一两家别的公司从尽职调查的角度参与交易,交易达成之后共同管理、共享知识,这对于大型交易来说是非常有价值的。事实上,我们非常高兴能进行一些小型投资来获得这些额外的技术。”[next] 理查德切弗特(Richard Schifter)是德克萨斯太平洋集团(Texas Pacific Group, TPG)的合伙人,他是破产法和公司重组方面的专家,他指出,在近的私募繁荣期间,公司高管求助于私募公司,因为从私募公司融资所需的成本低于公共融资,而且能让公司管理层避免成为在后安然时代 – 公共检审和管规改革时代的“公众焦点”。 他说道,如今,这些趋势不再对市场产生重要影响,但是私募仍在公司融资方面起到一定作用。“以后对资金的需求只会越来越多,而这正是私募公司可以提供的。”交易可能会涉及私募公司与战略性买家之间的合作,或者涉及公司寻求贷杠来避免放弃权益的交易。“根据经济和金融市场的发展态势来看,这里的投机气氛很浓。” 事实上,目前已经出现了部分新型的交易方式:4月中旬,花旗集团确认了向德克萨斯太平洋集团、黑石集团及阿波罗管理公司(Apollo Management)出售120亿美元杠杆贷款的交易,银行籍此避免自己进一步的贷款资产减值,这些贷款包括银行之前为上述三家私募公司提供的用于收购交易的贷款。 近,主权财富基金或国有投资基金开始为苦苦挣扎的公司诸如花旗集团提供资金:11月份,因油价攀升而赚得盆满钵满的阿布扎比投资集团(Abu Dhabi Investment)收购了花旗集团5%左右的股份,以帮助花旗集团弥补次级贷款和相关证券方面的亏损。尽管主权财富基金正在强劲崛起,但是贝恩资本(Bain Capital)的乔丹。希切(Jordan Hitch)并不认为它们将成为私募的劲敌。“他们确实手里有钱,而且也配有负责寻找投资机会的人员,”他说道,“但是从专业角度和全球范围来讲,他们并不具备与私募基金同等的能力。” 除了新型的交易结构之外,投资收购公司还在寻求新的地区,以此来积极应对信用危机。“所有的大公司都在花费时间与精力,在亚洲建设投资团队,”希切说道,他指出许多公司在若干年前就开始把焦点移向欧洲。许多公司还可能把目光投向诸如印度、南非及土耳其等新兴市场,他补充道。 投资不良资产方兴未艾 目前市场的低迷周期促使投资收购公司出台各种新方法,同时也为投资不良资产的公司提供了大量机会,让他们可以大举收购问题公司的股票。 “用来解决问题的资金并不十分充沛,” 在沃顿研讨会有关不良资产投资的小组讨论会上,纽约的大道资产集团(Avenue Capital Group)董事长兼首席执行官马克。拉斯瑞(Marc Lasry)说道。“大家都慌作一团,而且情况越来越糟 – 相信这点的人越多,形式对我们就越有利。” 尚高资本(Siguler Guff)的董事总经理玛丽亚。波亚兹尼(Maria Boyazny)在纽约工作,她认为实际上,目前的局面是“的”。“在未来一年内,将会有5,000亿美元的次级抵押贷款到期。现金负债市场的压力很大,但更加令人忧心的是,有1万亿美元的[企业]杠杆贷款即将到期。” 贷方和投资者都只是刚刚开始把握因经济疲软导致的新的价格形势。波亚兹尼表示,市场的近期波动使得市场分析变得更加错综复杂,但是有些公司可能会忽视市场的信号,因为他们不希望听到此类消息。“银行纷纷抱怨说,对于他们在市场标价的证券,没有人来参与投标。”(根据通用会计准则,上市公司每个季度都必须对其可交易证券的市值进行预估,然后将此估值记入帐目。)“我听说你会有一些投标,但是他们可能对投标价不甚满意。银行的定价是60[美分一美元],而积极型投标为20.人们对3A级债务的出价为每个美元50美分。” 许多投资者在试图对债务进行重新融资或摆脱贬值的债券时显得有点后知后觉。拉斯瑞记起一个投资者,这个投资者在听说拉斯瑞认为他提供的债券折扣不够优惠时大发雷霆。“我不得不提醒他,所谓市场价格是有人愿意出这个价格购买,而不是你想要卖到的价格。” 投资者正在经历把房地产和信用泡沫中的多余水分挤干的过程,这个泡沫一部分是由于贷方提供形形色色的新型贷款却未充分重视风险所致,这个过程固然很痛苦,但它是必要的。其中就包括了次级抵押贷款,大部分次级抵押贷款流到了“风险超乎寻常的”借款人的手中。因而被称为“约束力不大的合约”贷款,这些贷款对企业借款人的限制可谓极少。 “市场忽视了合约缺失的情况,”拉斯瑞说道,“如今那些债券的交易折扣都很高。没有合约的话,我可以用40或60[美分一美元]来购买,而不是80.” 欧洲和亚洲的银行的贷款标准也一样松,而且同样愿意尝试未经证实的产品,波亚兹尼补充道。结果,他们很快也会尝到苦果。她指出,亚洲的银行可能会受到亚洲繁荣经济的掩盖,至少受到部分掩盖。新兴经济和日益增长的企业现金流可以让一个银行家的轻率行为看上去象是一次谨慎的冒险行为。 但是,对于投资收购公司而言,快速进入低迷时期的信贷市场仍然让人不安。“私募投资者在蠢蠢欲动,希望能够抄个底,”贝恩资本的希切说道,“但是他们又都心存顾虑,就是不知道市场真正的底部在那里。”

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